GlobalFoundries: inteligență artificială, stabilizare a inventarului și onshoring de cipuri (NASDAQ:GFS)

De când am acoperit ultima dată GlobalFoundries (NASDAQ:GFS) în ianuarie anul trecut, a crescut cu 24% două luni mai târziu, în conformitate cu teza mea optimistă bazată în principal pe extinderea producției de cipuri în SUA. Cu toate acestea, a urmat o lungă diapoziție și se tranzacționează acum la aproximativ 40 USD din cauza normalizării lanțului de aprovizionare care a condus la scăderea vânzărilor, așa cum se arată mai jos.

Cu toate acestea, rezultatele financiare pentru al doilea trimestru al anului 2024 (T2) sugerează o stabilizare a stocurilor și, pe baza oportunităților AI, această teză își propune să arate că este o cumpărare. Pentru a-mi susține poziția, ofer o actualizare cu privire la modul în care acest operator de turnătorie selectat să primească finanțare de 1,5 miliarde de dolari din Legea CHIPS se descurcă în comparație cu egalul său din Taiwan.

O imagine mixtă, dar una cu oportunități

Veniturile din T2 au scăzut cu 12% YoY, în mare parte din cauza unei slăbiciuni a cererii globale de semiconductori în comparație cu anul trecut, când lanțurile de aprovizionare încă se recuperau de la întreruperile provocate de Covid. Cu toate acestea, vânzările au progresat în primul trimestru, așa cum se arată mai jos, fapt posibil în mare parte prin promovarea produselor specializate, sugerând, de asemenea, că stocurile clienților se pot epuiza.

Săpând mai adânc, piața finală a autovehiculelor rămâne un punct luminos, cu o creștere anuală a veniturilor de 10%, așa cum este ilustrat mai jos, explicată de câștigurile anterioare de proiectare pentru sistemele de management al puterii și monitorizarea presiunii în anvelope care conduc mai mult conținut de semiconductori în vehicule.

Cu toate acestea, industria auto rămâne una ciclică, iar costurile asociate cu deținerea vehiculelor au crescut din cauza primelor de asigurare mai mari și a ratelor dobânzilor ridicate. Astfel, este posibil ca creșterea volumelor de vânzări să nu fie susținută pe termen scurt, dar echipat cu 12LP+ și 22FDX utilizate în aplicații de infotainment și, respectiv, radar, GF dispune de tehnologiile care permit creșterea durabilă a vânzărilor.

Pe de altă parte, segmentul IoT s-a confruntat cu scăderi ale veniturilor cu 28% pe an. Motivul pare să fie peisajul IoT în schimbare rapidă, fiind acum mai înclinat către edge computing (sau Edge AI), care concurează cu GF. Astfel, pe măsură ce complexitatea dispozitivului crește, eficiența costurilor și caracteristicile de gestionare a energiei încorporate în produsele sale ar putea să nu mai fie suficiente, necesitând o modificare a ofertelor sale de turnătorie pentru a îndeplini cerințele pentru un timp de procesare mai rapid și conectivitate.

Cu toate acestea, câștigurile de proiectare pentru anumite dispozitive IoT fără fir de mare viteză indică un potențial pe termen mai lung, mai ales când vine vorba de funcționalitățile AI-at-the-edge pentru dispozitive inteligente conectate, și anume în dispozitivele medicale și aplicațiile de citire de carduri. Prin urmare, este mai mult o imagine mixtă, dar în care există și oportunități pentru GF datorită tehnologiei sale, iar cea mai mare piață finală a sa poate beneficia de AI.

Evaluarea potențialului AI atât pentru telefoane inteligente, cât și pentru centrele de date

Reprezentând aproximativ 44% (762/1.632) din vânzările totale, piața finală a dispozitivelor mobile inteligente a suferit o scădere de 3% față de anul trecut, din cauza reducerii cheltuielilor de consum. Cu toate acestea, veniturile au crescut pe o bază trimestrială și, încurajată de anumite câștiguri de design în aplicațiile front-end RF (frecvență radio) și de conectivitate fără fir pentru dispozitive mobile inteligente, conducerea este optimistă cu privire la viitor.

În acest sens, în calitate de furnizor de cipuri RF pentru smartphone-uri, GF ar putea beneficia de inteligența Apple (AAPL) sau poate transforma iPhone-ul și alte dispozitive în mai mult bazate pe inteligență artificială. Acest lucru a necesitat ca noul cip A18 pentru iPhone 16 să aibă o performanță GPU cu 40% mai rapidă, consumând în același timp cu 35% mai puțină energie decât modelul anterior, pentru a satisface cererea de caracteristici AR (realitate augmentată). Acest lucru ar necesita, la rândul său, componente RF de performanță semnificativ mai mare, o mișcare comparabilă cu atunci când era necesară o conexiune de viteză mai mare când se trecea de la 4G la 5G. În acest scop, Apple are câțiva furnizori de module front-end RF, inclusiv Qorvo (QRVO), care, la rândul său, se bazează pe expertiza GF în capabilitățile RF cu tehnologia SOI (Silicon on Insulator). Compania produce, de asemenea, cipuri de înaltă performanță pentru Qualcomm (QCOM).

Prin urmare, pe măsură ce Apple oferă mai multă inteligență și conectivitate în dispozitivele sale, priceperea de producție a GF îl pune într-o poziție favorabilă pentru a beneficia, pe măsură ce Gen AI remodelează experiența mobilă pe o piață în care se așteaptă ca livrările globale de smartphone-uri Gen AI să crească cu un CAGR de 78,4% din 2023-2028.

Acum, în cazul unei întârzieri a superciclului iPhone, deoarece consumatorii se agață mai mult timp de dispozitivele lor, există oportunități pentru piața finală a centrelor de date GF, având în vedere acordul încheiat cu Groq, o companie de semiconductori specializată în proiectarea procesoarelor optimizate pentru partea de inferență a mașinii. învăţare. Pentru investitori, deducerea se referă la dezvoltarea de aplicații supersmart din modele AI, care ar fi fost construite anterior în timpul fazei de antrenament folosind GPU-urile de calcul accelerate furnizate de Nvidia (NVDA). Acum, GPU-urile gigantului de cipuri sunt, de asemenea, folosite pentru inferență și acestea au reprezentat mai mult de 40% din vânzările sale de centre de date în ultimul trimestru raportat, dar având în vedere că cererea este atât de mare, există posibilitatea ca alți jucători să se alăture freneziei AI. . În consecință, Groq își intensifică unitățile de procesare a limbii, care vor fi fabricate pe platforma GF de 14 nm în Malta, New York.

Acest parteneriat poziționează operatorul de turnătorie din SUA ca un jucător pe piața de cipuri de inferență AI a cărei dimensiune este de așteptat să atingă 90,6 miliarde de dolari până în 2030, după ce s-a extins la un CAGR de 22,6% în perioada 2024-2030. Prin urmare, cu două dintre piețele sale finale probabil să profite de pe urma AI, compania merită mai bine.

În acest sens, fluxul său de numerar generat din operațiuni depășește mediana pentru sectorul IT cu aproape 2000%, în timp ce fluxul său de numerar final rămâne subevaluat cu 15%. Crezând în consecință, am obținut o țintă de 46,5 USD (40,4 x 1,15) pe baza prețului actual al acțiunii de 40,4 USD.

Este, de asemenea, o oportunitate de la raportul preț-vânzări, care rămâne sub media pe cinci ani cu 22% și a scăzut sub 4,02 ori când l-am acoperit ultima dată. Totuși, având în vedere riscurile de scădere asociate cu deteriorarea în continuare a condițiilor cererii și ofertei pe termen scurt, este important să justificăm în continuare această poziție optimistă.

Comparație cu UMC pentru Onshoring al lanțului de aprovizionare semi

În acest scop, poate fi comparat cu United Microelectronics Company (UMC) din Taiwan, care operează și în noduri întârziate (mature), inclusiv 28nm și 22nm, mai degrabă decât cipurile de ultimă oră de 5nm și mai jos, urmărite de Taiwan Semiconductor Manufacturing Company (TSM) sau Samsung. (OTCPK:SSNLF). După cum se arată mai jos, ambele au suferit de pe urma unei scăderi a veniturilor, deoarece deservesc mai mult sau mai puțin aceleași industrii.

Pe de altă parte, în timp ce turnătoria din Taiwan este specializată în producția de volum mare, GF se concentrează pe produse specializate în diverse noduri mature, inclusiv aplicații aerospațiale și de apărare. Această diversificare înseamnă că compania americană este dezavantajată în ceea ce privește economiile de scară asociate cu producerea unei game mai restrânse de noduri la volume mai mari. Acest lucru face mai dificilă atingerea ratelor optime de utilizare a fabricii, explicând parțial marjele sale mai mici.

Cu toate acestea, este important să luăm în considerare alți factori, și anume expunerea redusă la riscurile geopolitice și produsele specializate față de rațiunea tradițională a producției de masă. Astfel, ca furnizor de servicii de turnătorie, GF a reușit să-și creeze o nișă, oferind soluții unice prin platforma sa 22FDX și FD-SOI (Fully Depleted Silicon on Insulator) care vizează piețe specifice. Acestea includ IoT, 5G, auto, apărare și acum AI, toate domeniile de mare prioritate pentru securitatea lanțului de aprovizionare cu semiconductori din SUA și explică motivul din spatele securizării acordurilor pe termen lung (numite venituri pe viață) în valoare de aproximativ 18 miliarde de dolari, sau mai mult de două. ori veniturile FY-2023.

Privind mai departe, spre deosebire de GF, concentrarea mai amplă a UMC face, de asemenea, procesul de producție mai aliniat cu TSMC, care produce, de asemenea, noduri de vârf întârziate, pe lângă cipurile HPC (calculatură de înaltă performanță) pentru centre de date și aplicații mobile. Ca urmare, turnatoria din Taiwan a investit mai mult decât GF în unitățile sale de producție, atât pentru a-și extinde capacitatea, cât și pentru a-și moderniza tehnologia, cu cheltuieli de capital depășind fluxul de numerar din operațiuni, rezultând un FCF negativ, așa cum se arată mai sus.

Produsele de specialitate GF înseamnă mai multă stabilitate pe fondul incertitudinii și îmbunătățirea profiturilor

În schimb, GF continuă să genereze FCF pozitiv (tabelul de mai sus), deoarece nu caută să concureze direct pe baza capacității de producție în volum, ci în schimb prin furnizarea de producție specializată pentru electronice de specialitate cu o doză mare de inovație. Această abordare îi permite să deservească clienții care nu necesită neapărat noduri de vârf (cea mai recentă tehnologie), dar totuși au nevoie de producție fiabilă.

Astfel, în perioada de cerere scăzută, s-a menținut o rată de utilizare a fabricii la începutul până la mijlocul anilor 70, în timp ce pentru UMC a scăzut la 65% și 68% în primul și al doilea trimestru din 2024, față de maximele istorice de 85% la 90%. Acum, deoarece utilizarea are o corelație directă cu marjele de profit brut, UMC a observat o scădere a marjelor cu mai mult de 15%, după cum se arată mai jos, în timp ce pentru GF, aceasta a fost cuprinsă în intervalul 25% până la 30%.

În consecință, această comparație arată că, în ciuda faptului că suportă cheltuieli relativ mai mari pentru afacerea sa de turnătorie, procesul de fabricație al GF care se învârte în jurul produselor de specialitate poate fi creditat cu marje mai stabile, mai ales în perioadele de cerere scăzută. De asemenea, strategia sa de alocare a capitalului de intensitate mai scăzută o pune într-o poziție mai bună pentru a-și extinde amprenta de producție, rămânând în același timp pozitivă pentru FCF.

Totuși, așa cum se arată mai sus, marjele GF au scăzut sub 25% până la 24,2% în T2 din cauza anumitor acorduri pe termen lung cu clienții care permit o economie de subutilizare sau a unei situații în care utilizarea a fost menținută în mod deliberat scăzut pentru a livra cipurile la timp. Ca soluție, au fost inițiate două măsuri de îmbunătățire, constând în reducerea anumitor costuri de intrare și diminuarea gradului de subutilizare de la 66 milioane USD în T2 la aproximativ 33 milioane USD (sau jumătate) în a doua jumătate a anului. Acest lucru ar trebui să crească marjele și, în acest scop, analiștii și-au revizuit estimarea de consens de EPS pentru FY-2024, de la 1,33 USD la 1,39 USD.

Există riscuri, dar inventarul pare să se stabilizeze

Trecând la riscuri, industria de cipuri rămâne condusă de consumatori și, prin urmare, este strâns legată de macroeconomie, nu numai în SUA, unde acțiunile de semi-uri au suferit vânzări în ultimele două săptămâni din motive legate de rata dobânzii, ci și în China, unde Vânzările GF au simțit deja efectele surplusului imobiliar.

Cu toate acestea, spre meritul lui GF, piața pare să cântărească strategia sa de onshoring pe teritoriul SUA, mai degrabă decât potențialele probleme din China, deoarece a câștigat 7% pe 17 iulie, în urma știrilor care indică o escaladare a tensiunilor geopolitice cu China. În acest scop, achiziția companiei de energie GAN (nitrură de galiu) de la Tagore Technology poate fi privită ca o mișcare strategică de a se îndepărta și mai mult din China pentru electronice de înaltă performanță și nu numai că este aliniată cu Legea CHIPS, ci și crește dimensiunea pieței adresabile. cu 1,6 miliarde de dolari.

În cele din urmă, DIO sau Days of Inventory Outstanding a fost o decelerare, așa cum se arată mai jos, ceea ce înseamnă că ar putea fi pe cale de a stabiliza numărul mediu de zile în care deține stocul înainte de a-l vinde, o posibilitate evocată și de analiștii de la Baird.

Nu în ultimul rând, și-a diversificat baza de venituri, cea mai mare piață finală (smartphone-uri) reprezentând mai puțin de 45% din vânzările sale totale și a progresat pe frontul profitabilității, în timp ce deține mai mult numerar decât datorii în bilanţ.